虽然北京城市轨道交通已经采取了一系列行之有效的投融资创新措施，很大程度上缓解了城市轨道交通建设发展的投融资问题。然而，北京城市轨道交通未来的建设任务依然艰巨，面临的投融资压力依然较大，还需要继续推动投融资创新和金融深化进程。参考国内外主要城市轨道交通投融资的经验，结合北京市的实际情况，本章重点分析了包括投融资平台优化、特许经营、土地综合开发、上市融资、资产证券化、市政债券、人民币债等在内的未来可采用的投融资模式。
（第一节）优化投融资平台，推动金融深化进程
近几年，北京城市轨道交通投融资平台在政府引导下对北京城市轨道交通建设起到了至关重要的作用。但是，由于相关政策法规不完善，土地综合开发率不高等问题的存在，投融资平台收益外部化和风险外部化的问题依然突出，需在政府支持下完善相关保障措施，推动金融深化进程，最终实现平台投融资功能升级。
一、影响投融资平台金融深化的原因
（一）投融资平台存在收益和风险外部化问题
北京城市轨道交通投融资平台存在的根本性问题是“双外部化”问题，即收益外部化和债务风险外部化。
在收益外部化方面，城市轨道交通有较强的正外部效应，使得城市轨道交通项目的社会效益远远大于公司的财务效益。目前，北京城市轨道交通实行低票价政策，城市轨道交通企业无法获得正常投资收益，甚至无法补偿成本支出。与此同时，城市轨道交通企业不能完全或大部分控制城市轨道交通带来的外部收益，如沿线已出让土地、上盖物业和地下空间资源开发的增值收益，导致所谓收益外部化问题的产生。
在债务风险外部化方面，由于城市轨道交通建设存在收益外部化现象，再加上城市轨道交通运营的公益性，致使北京城市轨道交通存在较大的政策性亏损，在大规模进行债务性融资建设城市轨道交通网络的条件下，城市轨道交通企业缺乏还本付息能力。因此，北京城市轨道交通项目债务的还本付息和运营的亏损补贴未来仍然需要由北京市政府承担，因而还是存在着城市轨道交通企业债务风险外部化的问题。
（二）制约投融资平台运作效率的主要原因
美国经济学家麦金农和肖提出了金融深化论（TheoryofFinancialDeepening），提出政府放松金融管制，通过金融自由化政策促进国家经济发展。目前，金融深化的意义和紧迫性已得到越来越多的认可，但在深化路径和方式方面还存在不少的障碍。就北京城市轨道交通投融资平台而言，金融深化面临的问题更为复杂，表现为尚存在着许多制约投融资平台运作效率的因素，主要有以下几项。
（1）缺乏体系性的法律规范。随着投融资平台的发展，北京市政府在我国相关法规政策指导下积极探索，出台了相关文件，规范投融资业务活动，不断进行投融资模式创新。但是，迄今北京还没有形成体系性的规范城市轨道交通投融资平台投融资行为的法律规范，投融资业务、投资方向、债务管理、风险控制、运作机构、运作内容及政府、投融资平台和投资商之间利益关系处理等方面都缺乏明确的制度规则，例如，目前我国专门针对BT模式的法律法规就很少，使BT模式在实际操作中缺乏明确的法律依据，不利于BT模式在城市轨道交通项目中的推广应用。
（2）约束机制不健全。目前，城市轨道交通信息公开制度还不完善，政府投资预算管理需要进一步加强，城市轨道交通企业财务约束性还需提高，在具体投融资操作过程中还存在项目决策是否科学、预算安排是否合理、资金来源是否落实、能否取得预期效果、债务风险是否可控等重大问题，从而隐藏着政府信用风险、资金信贷风险、社会稳定风险和法律风险，需要采取切实有效的措施加以解决，以提高北京城市轨道交通投融资平台运作效率。
（3）缺乏完善的投融资模式。目前，北京城市轨道交通建设资金相当部分依然依赖政府财政资金，投融资模式存在进一步完善的空间。第一，现有投融资模式主要局限于政府主导的债务投融资模式，该投融资模式给财政支出带来较大压力。第二，虽然现在已经采用了多种投融资工具，但应用还不够深入充分。
（4）土地综合开发利用率不高。北京城市轨道交通已经积极探索“轨道+物业”的综合开发模式，寻求城市轨道交通的多种经营收益，以提高城市轨道交通资源的开发利用效率，改善城市轨道交通企业财务状况。但是，目前这种探索还处于初级阶段，需要在政府指导下勇于开拓和不断完善，形成真正适合北京城市轨道交通可持续发展的土地开发模式。
综上所述，由于法律法规、金融政策、约束机制及运作模式不完善等问题，北京城市轨道交通投融资平台的现有投融资能力还不能与目前北京城市轨道交通的发展速度相匹配，不能满足未来建设的资金需要，有必要对北京城市轨道交通投融资平台进行优化升级，以解决目前该平台所面临的诸多问题。
二、优化升级投融资平台投融资功能
北京城市轨道交通投融资平台优化升级的总体思路是，维持市区共建体制，推行“土地+物业”开发模式，鼓励投融资体制机制创新，合理控制城市轨道交通未来投融资风险。在北京城市轨道交通建设运营过程中，可加大政府财政扶持力度，把每年财政投入从100亿元提高到200亿元甚至更高水平，加大土地开发、上盖物业和地下空间资源的挖掘力度，扩大城市轨道交通建设运营的增值空间。北京城市轨道交通投融资平台应按照“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的现代企业制度要求，建立有效的激励和约束机制，实现投入产出效率的提高，实现投融资风险的内控化和最小化，确保北京城市轨道交通建设的顺利进行，确保运营客流持续增长，客票收入和多元经营收入稳定增加，实现城市轨道交通企业的可持续盈利。
随着城市轨道交通投融资平台的投融资功能的优化升级，需突破现有用资源直接交换资本的局限性，构建良好的未来财务预期，实现以资源收益吸引资本的投融资功能，形成投资和融资的良性循环，达到投融资平台的资本保值增值功能。北京城市轨道交通投融资平台优化升级路径可以概括为“双内化”的总体思路，即在“土地+城轨+物业”发展基础上将收益和风险予以内部化，实现自我吸收资本、自我优化产品、自我增创效益的良性循环，如图8-1所示。刘勇，张鸿.城市轨道交通投融资平台的升级路径探析［J］.都市快轨交通，2010（4）.
三、优化投融资平台功能的保障措施
（一）建立健全城市轨道交通制度保障体系
第一，出台关于城市轨道交通专项法规，为建设项目顺利开展提供制度保障。国家发展改革委、财政部、建设部等有关部委应出台相应的管理办法，对城市轨道交通规划、投资、建设、运营活动中的关键环节进行明确解释和引导。北京市政府根据实际情况，在尊重市场经济规则前提下，出台地方性的实施细则和各种配套制度。
第二，出台并完善支持城市轨道交通建设和投融资平台实现可持续盈利政策。城市轨道交通投融资平台运行效率的高低和盈利状况直接影响着城市轨道交通能否顺利健康发展，政府应出台支持投融资平台盈利的政策，改善企业运营效率。①出台有利于城市轨道交通沿线土地综合开发利用的政策。首先，政府应以TOD、SOD和城市经营理念完善土地储备制度，明确城市轨道上盖物业开发政策，赋予投融资平台对城市轨道交通上盖物业及地下空间的开发权，按基准地价将附有上盖物业开发资源的城市轨道交通建设用地出让给投融资平台。其次，明确城市轨道交通上盖物业开发中较高比例的商业物业面积，并明确城市轨道交通与上盖商业物业的统一经营。最后，明确投融资平台对沿线土地一级开发的贡献和土地增值贡献的补偿机制。②出台有利于投融资平台盈利的政策。一是将城市轨道交通投资中的洞体和隧道类土建资产剥离出来，提高城市轨道交通企业的净资产回报率；二是对目前已建成运营的亏损线路通过票价补贴等政策解决历史累积亏损，通过补偿一定的物业开发面积解决今后的亏损问题；三是给予城市轨道交通企业直供电价政策和随通胀而调整的票价政策，降低运营政策性亏损。
第三，给予税收优惠政策。为实现城市轨道交通沿线土地综合开发利用，有效整合土地和轨道交通两种资源，实现轨道交通系统整体效益最大化目的，国家应该制定和完善税收制度来保障各方利益，如完善相关土地管理制度和税收制度，实现土地增值收益的部分内部化。
（二）建立健全城市轨道交通政府监管体系
城市轨道交通投融资是在北京市政府相关部门监管下运作的，完善政府监管体系对促进北京城市轨道交通投融资平台健康运转具有十分重要的意义。首先，建立合理有效的考核与评价机制，提高城市轨道交通资源使用效率。其次，加大财政及债务信息透明度。政府一方面主动增强财政收支的透明度，量入为出，防止财政风险和金融风险的发生；另一方面，积极促进北京市政府保持健康债务水平，加强对政府资金使用的监测和监管力度，增加财政资金使用的透明度。第三，建立健全政府债务管理和偿债机制。以政府财政提供担保向银行贷款已经成为目前政府推动重大基础设施建设的主要筹资手段，要使投资、建设、回报各环节之间建立起良性的循环且运转顺畅，实现投资有回报、建设有效益、人民得实惠、经济得发展，就必须建立规范的政府债务管理和偿债机制，形成借债与偿债相匹配的良性循环机制，保证金融体制健康运行，促进国民经济持续健康发展。
（三）完善投融资平台组织架构与治理结构
从组织架构来看，为进一步理顺投融资运作流程，提高投融资效率，投融资平台应根据发展需要，增设或加强相关部门力量，合并业务关系密切、职能不易分离的部门，调整个别部门的职能设计和组织定位，提升投融资平台的管控和指导能力，达到优化组织架构目的。从治理结构来看，政府需把投融资平台建成责权利相统一的经济主体，既是融资风险的承担者，又是投资收益的享有者。首先，政府应转变职能，按照市场化运行规律指导投融资平台运作，实现出资人角色与经营者角色分离，在政府对投融资平台资产行使所有权的情况下保证投融资平台有独立的经营管理权，代表并行使所有者的权能。其次，政府与投融资平台建立契约关系，通过明确双方权责关系，实现投融资平台独立负责投融资工作，减少政府行政干预。第三，城市轨道交通项目投资收益根据出资和风险分担比例来分享，使投融资平台真正建立起“政府引导、社会参与、市场运作”的社会投资增长机制，使其成为能够运用多种融资手段，实现投资主体多元化、资金来源多渠道、投资方式多样化、项目建设市场化的新型投融资平台。
（四）不断完善投融资机制与风险控制机制
为优化提升投融资平台投融资功能，需完善多元化投融资机制，大力发展复合投资机制，加强投资控制，降低投融资风险。
第一，提高发展初期财政资金投入比例。城市轨道交通是准经营性项目，具有投资规模大、回收期长等特点。一般在城市轨道交通发展初期，应以政府投融资为主。只有城市轨道交通建设成规模并形成稳定的现金流收入，新线才具备采用商业化投融资的基础，政府也才有条件通过资本市场收回投资。考虑到当前经济形式和财政状况，建议从2012年开始，将市级财政每年安排城市轨道交通建设专项资金资本金由目前100亿元提高到200亿元，由北京市发改委、市财政局分别安排30亿元和70亿元，利用远郊区县土地出让收益的10%筹集100亿元，不足部分由北京市发改委、市财政局按3∶7比例补齐。
第二，完善并推广相对成熟的投融资模式。北京城市轨道交通已成功运用了若干投融资模式，如地铁4号线成功运用了PPP模式，奥运支线成功使用了BT模式，为北京城市轨道交通开辟了新的投融资方式，促进了北京城市轨道交通建设的顺利进行。但是，在具体实施过程中暴露出了一些问题，如联合体各方利益冲突、税收制度不尽合理等。应不断完善相关投融资模式，并将其推广应用到其他城市轨道交通建设项目，充分发挥成熟投融资模式的功效。
第三，积极探索应用多元化投融资模式。除积极争取银行贷款外，北京城市轨道交通应结合自身优势，积极争取北京市发改委等政府部门支持，积极探索短期融资券、中期票据、企业债券、股权信托、资产证券化、上市融资等多种金融工具，拓宽融资渠道，降低融资成本，推动金融深化。
第四，强化投资责任制和风险约束机制。通过优化规划设计，完善线路方案，控制征地拆迁规模，引入第三方监管等措施，在前期立项、初步设计、施工准备、项目实施及竣工结算等各个环节进一步加强全过程投资监管，强化投资责任制和风险约束机制，有效控制工程投资，提高投资效益。
（五）持续增强资产、资本运作与盈利能力
投融资平台应做好存量、闲置、分散、固化资产的盘活、租赁、变现、合作参与控股经营形式，通过灵活经营模式的运作，实现平台经济结构的优化、价值管理的提升和利润的最大化，提高资产运营水平。在做好实业资本运营的同时，投融资平台应积极实践产权资本运作和金融资产运营，在资产回购、股份回购、企业并购、租赁经营、债券交易等方面进行大胆尝试，以提高投融资平台的核心竞争力张全智.城投公司如何打造有效投融资平台［J］.上海城市发展，2010（4）.。投融资平台要积极配合和推进国家制定关于票价调整等有利于增加票款收入的相关政策，加强管理，提高营运水平，改善盈利能力，实现财务上的可持续发展。
（六）持续强化制度管理、运行机制和队伍建设
