第二节应对资产价格泡沫的其它政策措施
货币政策与资产价格相互作用的机制分析可以发现，货币政策应对资产价格泡沫膨胀仍然存在许多疑问，在货币政策传统目标和资产价格目标之间寻求平衡的最优货币政策，各国仍在探索之中。但资产价格泡沫膨胀与破裂对金融体系安全和实体经济的平稳运行具有巨大的破坏作用，因此必须寻求各种政策措施来应对这种状况。对于中国这个市场经济体系仍存在很多缺陷的发展中的经济体来说，除应继续探索未来应采取什么样的最优货币政策体系外，还应在其它方面做出努力，以最大限度的避免过度资产价格泡沫的发生。
7.2.1加强资本市场建设
在完全理性的理论假设下，完全有效的资本市场中是不存在资产价格投机泡沫，当然，这种完全有效的资本市场在现实中是不存在的，但资本市场的不断完善，对资产价格泡沫的出现将起到抑制作用，至少可以减少过度资产价格泡沫发生的概率。正如前述已经提到的，中国资本市场从20世纪九十年代初建立以来，在不足二十年的时间里经历了多次资产价格泡沫的破裂，这些泡沫破裂事件中，上证综合指数跌幅超过50%的有5次，跌幅超过70%的达到了3次，其发生的频率远远高于成熟资本市场国家，虽然在这些国家也无法禁绝如经济大萧条时期及当前的次贷危机等资产价格泡沫的发生。这种幅度下跌的任何一次如果出现在发达国家，都有可能对他们的金融体系造成严重的冲击，只是因为中国资本市场规模较小（流动规模），与经济发展的联系也不是非常紧密，因而没有像发达国家一样对金融体系和经济造成更严重的破坏，因此，********的发展必须建立更为完善的资本市场，只有这样，才能有效降低资产价格泡沫非理性膨胀和破裂的概率及发生的频率，减少对金融体系的冲击。
1）中国资本市场存在的主要问题
前述已经提到，尽管近二十余年来，我国大力倡导改革，实施金融深化战略，资本市场的发展取得了令人瞩目的成绩，但仍存在着许多问题。资本市场出现的问题，如不规范问题，主要是由中国资本市场本身的缺陷造成的。而中国资本市场的最根本缺陷是制度性缺陷。
（1）制度风险：制约资本市场发展的最大障碍
资本市场的系统性风险，是指关系资本市场全局发展的事件引起的导致市场投资收益率波动和价格变动的可能性。这种全局性事件通常由于涉及整个社会、政治、经济等方面的因素而形成，它所引发的系统性风险往往会对市场上的所有证券都产生影响，导致价格和收益率剧烈波动。因为资本市场的系统性风险一般不能通过市场多元化投资策略加以消除，它又被称为不可分散风险或不可多样化风险。
资本市场系统性风险的一个重要特征是风险溢出和传染时的连锁反应。资本市场的系统性风险作为一种外部性的存在，显然会把单个资本市场机构的风险不恰当的转移到其他市场主体上，然而，更为重要的是，这种风险与价值不相匹配的矛盾又会因为全球经济与金融一体化的趋势和现代金融交易的高流动性而使得金融系统性风险的连锁反应速度加快；现代通讯技术及金融交易的高科技程度也为信息的传播及风险的溢出创造了条件，某个市场的动荡结果会通过计算机网络体系迅速得到蔓延，影响到世界其他地区的经济和金融局势。
中国资本市场的系统性风险不仅有通常所说的金融体系本身的先天性缺陷所造成的风险，更为重要的是，还有从计划经济体制向市场经济体制转变过程中金融体系孕育和发展的制度性风险。这种制度性风险有别于一般的市场缺陷造成的资本市场风险，而更多的与在资本市场建立和发展过程中政府强制性制度变迁引发的市场主体的道德风险和逆向选择问题有关。
与西方资本市场不同，中国政府主导的资本市场制度在信息租金和信息成本方面与之存在明显的差异，这也导致了两者在制度效率与系统风险方面的巨大差异。根据测算，纽约证券交易所系统风险（不可分散化风险）占1/4左右，而非系统风险（分散化风险）占3/4左右；而上海交易所的投资风险结构与此“倒置”，系统风险占2/3，非系统风险占1/3。而信息租金和信息成本方面存在差异的根本原因是中西方市场发育的初始条件大相径庭。在成熟市场经济国家，资本市场在较为规范的法律和制度约束下，可以按照市场自我强化的轨迹发展。政府对于资本市场的管制主要体现在进行金融立法、维护市场的稳定和价格的均衡，而资本市场本身的资源配置和价格确定主要由市场来自行调节。相比之下，在我国发展资本市场的初期，整个市场经济体制尚处于初创阶段，产权约束软弱，信用机制也不完备。这种资本市场建立的初始条件就决定了我国资本市场建立模式与西方会存在很大的不同。具体来说，国内的资本市场制度通过政府的强制性制度变迁建立起来，它在很短的时间当中利用行政手段降低了信息成本和资本的搜寻成本，一定程度上解决了资本市场上的信息不对称问题，这有助于弥补原有的市场缺陷，推动了整个资本市场体系的迅速建立。然而，政府的行政安排与市场发展的内在规律之间还是存在很大的差异，政府主导的资本市场制度在初期比较有效的降低了市场交易的信息成本的同时，并没有及时建立有效的市场参与主体的激励约束机制，相反，由此引发的市场风险却通过政府的隐性担保责任的不断积累和上升成为整个市场的系统性风险。
（2）信用缺失：阻碍资本市场功能发挥的瓶颈
信用关系是社会化大生产和劳动分工的产物，是整个现代社会文明的重要标志。它作为现代市场经济的核心，同时也是资本市场发展的生命线。资本市场作为现代市场经济的产物，是在整个社会信用水平普遍提高、信用体系建设比较完备的条件下逐步建立和完善起来的。比照看来，我国在经济体制转轨时期建立发展起来的中国资本市场具有一些先天性的信用缺陷。长期以来，以间接金融为主体的资本市场体系被打上了很深的计划经济的烙印，整个社会金融资源的调配和使用是以计划的形式在进行运转，市场主体自身的信用供给和需求水平都比较低。而之后逐步建立起来的中国债券市场、股票市场本身又带有很深的政府建造和推动的痕迹，信用体系的发育水平比较低。因此，从整体上讲，目前中国资本市场的信用体系建设是很薄弱的，它直接影响到今后资本市场本身的健康发展和功能发挥。
（3）结构失衡：资本市场结构难以发挥资源配置功能
目前我国资本市场结构与企业的融资要求没有很好的匹配，资源配置的效率水平仍显低下。这种结构失衡和效率低下的状况表现在以下几个层面：
第一，企业债券融资规模偏小，市场发育程度低下。
根据企业的融资顺序理论，与企业融资要求相适应的融资安排将更加倾向于债权融资而不是股权融资。但目前国内信用环境和征信体系的发展仍显不足；各类金融机构无法获取真实的企业经营信息，也无从确认企业融资的风险成本和适当的融资条件；而企业自身的融资需求、发展目标与管理者甚至是所有者的利益目标错位问题依然存在；对于企业迫切的融资需求，管理层更倾向于推动企业实现股权融资和上市交易，以期推动企业本身的经营机制转换。
这种状况最近有了显著改善，如2009年上市公司股权直接融资达到4400亿元左右，企业债券融资为4000亿左右。虽然与2000年前后比较，债券融资规模与股权融资额相比有了极大的改善，但与发达国家成熟资本市场比较仍然存在巨大差距，因为在成熟资本市场条件下，企业债券融资规模要远远高于股权融资。而过分倚重股权融资，会导致上市公司参与股票市场的内幕交易，从而推高股价，在发行同等数量股份条件下筹集更多资金。这无疑会加重股票市场的价格波动，对价格泡沫起到推波助澜的作用。
第二，证券市场融资制度发展滞后，市场结构僵化。
目前证券市场的一个突出问题就是上市公司的内部股权结构僵化。我国上市公司的原有股权结构可以大致分为五类，即国家股、法人股（包括发起法人股和社会法人股）、内部职工股、社会公众股（包括A股、B股、H股）和转配股。虽然通过股权分置改革，所有股份在名义上实现了全流通，但掌握在国有企业的股份仍然占绝大多数，并且对于这部分股份（大非）进入资本市场流通国家有一定限制。因此，仍然无法杜绝大股东对中小股东利益的侵害。同时，国有企业在证券市场融资首先就要面对上市资格的争夺。即便是在现行的核准制度之下，企业的上市融资也绝不是市场竞争和筛选的结果。为此，部分企业采取了高估资产、虚报盈利，以求取得上市资格。这些问题在计划审批时可能不被暴露，可总是难免要经过市场的真正考验，由此而引发的证券市场风波成为市场发展的一大痼疾。
上述这些问题的症结就在于证券市场的发展理念和融资制度滞后，未能形成稳定坚实的市场投融资主体，也难以有效地改善市场内部结构，真正发挥直接融资在改善国有企业内部股权结构、形成合理的法人治理结构方面的作用。
第三，就是退市梗阻的问题。市场退出机制作为维系证券市场上市公司质量的一项根本制度，是市场制度建设中的应有之义。多年以来，我国证券市场上一直没有能够确立严格的市场公司摘牌制度，一些已经严重的资不抵债、缺乏市场重组潜力和收购价值的劣质公司仍然没有被适时的淘汰掉，它们在吞噬有限的资本市场资源的同时，破坏了证券市场的信用环境，加大了整个市场的系统风险。
第四，市场层次单一，难以满足社会经济发展多层面的融资需求。
目前我国的资本市场层次尚不完备，很难适应各种社会经济主体不断增长和日益专业化的融资需求。而这一问题又可以归结为资本市场本身的制度供给能力和产品创造能力的缺乏。在高度垄断的资本市场制度下，适应市场多样化的融资需求、考虑为不同行业和地区设计合理的融资制度和市场安排的努力往往会让位于监管者为了将资本市场置于自己直接管理与控制下的愿望。从而，市场参与者开发与应用创新性的金融产品和工具的能力也会受到不同程度的抑制。具体说来，这些都不利于市场融资结构的合理分层以及市场投资主体和中介机构的专业化发展，这不仅不利于市场投资主体按照其风险偏好和预算约束合理的进入适宜的市场层次，同时也妨碍了资本市场资源配置功效的提升和作用范围的扩大，制约了对高科技企业和民营企业的融资供给能力，影响到国内风险投资体系和科技创新能力的发展。而在另一个方面，中国目前各个地区之间的金融市场发育水平的差异也往往会因为资本市场的直接管制而受到严重的忽视，致使不同的金融市场需求难以在单一的资本市场管理架构下得到满足，由此而造成的融资错位和市场风险也难以得到有效的解决。
（4）基础薄弱：上市公司素质低下影响证券市场效率发挥
中国证券市场效率问题一直是理论界与实务界关心的重大现实问题。已有的文献分析认为，中国证券市场由于信息传递能力和价格形成机制方面的缺陷，整体效率水平至多处于弱有效水平。国内证券市场的效率低下问题虽牵涉方方面面的因素，但无疑，上市公司本身在这一问题的形成中起着重要的作用。我们知道，证券市场功能的发挥有赖于其内部的传导机制发挥作用。这一作用过程可以概括为：市场运行效率→市场定价效率→资源配置效率。在目前我国的证券市场上，一部分上市公司由于在没有进行真正的股份制改造、法人治理结构比较混乱的情况下进入到证券市场当中来，很难保证以股东利益最大化为目标来开展公司正常的运营活动；相反，很多企业利用上市机会频繁的制造虚假信息，干扰正常的市场定价机制，从中渔利。更有甚者，一些上市公司直接违背上市筹资和增发新股时已经确认的实业投资目标，改变资金使用投向，严重扰乱了市场正常秩序，损害了证券市场的信用基础。而在这其中，大量的资金进入到股市、债市，又进一步扭曲了市场价格对于股票价值的正常反应，相当数量的经济资源在资本市场上非但没有因价格信号配置到成本收益状况良好的企业当中，反而造成了社会金融资源的大量浪费，加深了市场的非正常波动。
