在谁该对信贷负责上，有一些人指出：“不仅家庭要负责，银行业同样要负责。”这个想法很令人称赞，但是做过头了。给按揭提供次级市场，将其打包、证券化、卖掉，房利美和房地美为此担保，大家也愿意买，除非房利美和房地美关门，否则就是安全的。房利美和房地美失策的一点是没想到按揭最终都转到了它们手里，它们为按揭担保，很多都在自己账面上却没太多资金，风险很大又没什么监管。作为政府机构，风险大的时候可以拿到政府利率。国会认为人人都该有房，所以让房利美和房地美提供按揭，却缺少监管，这样可以降低按揭成本。房利美和房地美规模很大，共和党当政就雇共和党人，民主党当政就雇民主党人。这样的系统不能继续下去，要找到别的办法去解决。
现在又有人开始建议可以私有化，把社会目标和私有目标分开，让政府接手社会目标。而这是亡羊补牢的方法。政府表态完全支持两房，否则两房就得关门。现在它们的负债还是安全的，因为至少还有些监管。但是两房不能再继续曾经的做法，必须研究转型的问题。这是一个长期的过程。
那么怎么保护人们呢？自由市场经济很难保证人们不作错误决定。资本主义市场有激励机制、奖励和惩罚，这不是政府而是市场决定的。如果信贷评级比较低，就很难得到信贷。但市场也不是万能的，以次贷为例，有些发行次贷的机构根本不关心风险，反正次贷在它们的账面上十分钟后就卖给别人了，它们才不关心质量，它们只想要数量，越多越好。
所以，应该让房主和银行承受损失，还是政府该监管推出次贷的机构呢？这个问题的答案显而易见。
大众的疯狂
金融危机出现的原因有以下三个方面：
第一，长期的低利率。
第二，金融创新：次贷，复杂的证券化。
第三，资本主义经济会有泡沫和破裂的周期。
而美国当时的状况是，“你听说我的邻居又买了套房没？半年后转手就赚了20万美元，我为什么不能呢？”因此大家都去用未来的钱买升值的资产，升值远远超过固有的价值，这其中包括高科技、网络股、房子，但这并不是可持续的。美国这种情况很疯狂，我们称之为“大众的疯狂”。
著名经济学家赫伯斯坦说过：“不可持续的是不能继续下去的。因为会造成金融泡沫的产生。”但并不是所有的资产泡沫都一样——股本泡沫不算什么；科技泡沫只不过带来轻度衰退，基本没影响；但房产泡沫就不一样了：地价、房价、房地产价格，这些都是银行的抵押。如果房价、房地产价格下跌，就会出现金融危机。资本主义离不开金融，离不开资本市场，离不开信贷。你去存钱，然后银行借钱给我，你的钱变相是借给我的。资本市场就是这样，信贷和贷款大抵如此。如果房产泡沫破裂，银行就要倒闭，上百个小银行都倒了，大银行需要帮助才能坚持。房产泡沫破裂导致按揭不可持续，打包的按揭也一文不值了，只值原来的10%。
打个比方，亚马逊是网上书店，书很便宜，信用卡付完钱书就发出来了，看似我是借钱买书，我几乎从不用现金，但每天却是要还款的。美国人花未来的钱，而且很多人毫无节制，因此全国举债，资本主义国家大多如此。这种情况下就显得有些过分了。家庭、金融机构、政府都债台高筑，但是钱早晚要还。为什么会出现这种情况？是预算做得不好。在这种情况下，其他国家还会继续向美国借钱多久呢？
欠钱太多是要付出代价的，长期不还的话，欠的钱会成为天文数字，这很危险。但是人们喜欢冒险。如果违约的风险高，价格跌到比人们预计的还低，信贷市场的风险差价就升高。冒险是美国文化的一部分。金融危机刚过去不久，但人们认为这场危机已经结束，快速地失去规避风险的意识。既然没有从长计议，那么相信下一次冒险就要开始了。
现在贷大数目的款项较难，首付是5%、10%甚至20%，而且要有足够的存款作担保。这就证明，人们已经意识到以前犯了错误，不该买房的家庭买了，不该放贷的银行放了，所以就做了一些修正措施。人们还会冒险投资股本市场、贷款给公司吗？答案是会的，而且已经开始了，他们对风险的担心不会超过六个月。创新给资本主义经济带来活力，著名的经济学家熊彼特称之为：创造性的毁灭。
手机出现，固定电话就不赚钱了，一些公司要关门；沃尔玛一出现，家庭经营的商场不能与之竞争，也倒闭了；亚马逊一出现，买书又方便又便宜，所以书店就有倒闭的。创新和竞争是资本主义的命脉，总有赢家和输家，今天你是赢家明天有可能你就是输家。新产品层出不穷，有的时候几家公司统治市场，你可能觉得竞争不激烈，但在同一种类产品的市场中，竞争非常激烈。为什么人们甘愿冒险呢？如果成功的话，可以赚100万美元，有时可以给人带来几千万美元的收益。一些首席执行官的年收入是6000万美元，但有些人不是高管，甘冒风险，年收入也能达到上千万美元，这就是冒险的回报。有人觉得这很荒唐，但这就是推动资本主义的动力。大家都想赚钱，都很努力，都创新，都想成为年薪一亿美元的幸运儿。
2002年1月我离开美联储，我参与的最后一个会议是2001年12月举行的，那时刚开始降低利率。部分原因是股本泡沫的破裂，进入衰退。利率很低，有轻度通胀的趋势，央行随时都可以停止通胀，利率没有上限，可以持续提高，控制通胀。但是通缩呢？利率只能降到零，无法再低，央行也不一定能停止通缩。而当时通缩已经持续很久了，大家很恐慌，不知还会出现什么样的情况，所以美联储也是迫不得已，竭尽全力支持经济，确保经济继续发展，摆脱通缩。
我在美联储和格林斯潘共事
我曾是美国联邦储备委员会的一员，这也让我自动成为联邦公开市场操作委员会的一员，这是美联储货币政策的决策机构。制定货币政策是美联储委员会和联邦公开市场操作委员会成员最重要的责任，每年重大的会议有八次，按经济前景制定货币政策。我一直和格林斯潘共事，他的权力很大。在他手下工作没什么太多的投票和决定权，每位理事都有其他责任。大部分时间我负责监管，我要和负责监管的部门打交道，我是该委员会的主席，我在此花的时间多于我在货币政策上花的时间。
针对货币政策，联邦公开市场操作委员会有12位投票成员。7位是理事，还有5位轮值主席，都可投票。格林斯潘的流程就是在周一（周二开会）告诉大家他第二天的议题，但基本上这个议题是已经定好的。经过整整一天的激烈讨论，他就拿到了7张赞成票，没有任何成员反对。也就是说会还没开呢，就有绝大多数（12中的7个）的成员做好了决定。
我离开美联储后的那段时期，争议很多，有通缩的危险，美联储很担心，不知道如果陷入如同日本那样的通缩后能否脱身。所以利率被降得很低，这也可能是促成了房市泡沫的一个原因，大家认为房价的高企和低利率会帮助经济复苏、减少通缩。更有争议的一个观念是“有节制的步伐”，每次开会前大家都知道要把利率提高25%，这给货币政策带来了稳定性，让人觉得金融市场整体是安全的，但这也进一步促进了泡沫形成。
如果回到那个时期，那些决策看起来是合理的，大家都是事后诸葛。泡沫的成因很多，很难讲哪个是最主要的。长期的低利率是其一，但本次危机主要与次贷相关。次贷和证券化两个创新都发展很快，大家自以为理解它们，其实不然。我们不知道随之而来的风险，我们以为房价会持续走高，但房价跌了三分之一，这是前所未有的。次贷市场一下就垮了，风险和系统风险意识加强，一些金融机构倒闭，以至于需要政府介入。但也有其他的原因：房市中的投机、风险管理能力的减少以及无法衡量复杂金融产品的风险。即使有AAA评级的抵押，也没人愿意借钱给金融机构，使得有些投行倒闭。
金融中介一般短期借入，长期借出。如果不能短期借入，就会出现流动性危机，就需要抛售资产。所以美联储的做法是必要的，加大了流动性，也是不得已而为之，这样避免了金融资产抛售所带来的灾难。
让人们都买得起房是政策的目标，大家都喜欢“信贷民主化”。以前买房需要很多首付，信用级别很高才能按揭。现在只要在电脑上输入收入、工作时间、负债多少，就可以根据这些得到信用评级。银行知道信用评级低风险就高，但同时利润也高。可数字并不能真实地反映风险。
在这之后利率可能会变得极高，甚至还不起。但没人在乎，反正房价走高，股本增值，需要再融资就继续融资，风险会变小，只要房价上升就可以继续这样下去。一旦房价下跌，融资困难，按揭价格上升，你的抵押品赎回权就被取消了。如果泡沫膨胀，房价上涨，经济开始过热才会开始限制。美联储一直都是这样的，从来都不会预见到泡沫并提前加以制止。
他们担心过房市泡沫吗？也许到后来才开始担心。大部分时间他们说：房子在涨，家庭财富在增加，消费和居民投资得到支持，这样可以促进经济持续增长。那么说有点言过其实，那时的观点是：银行是特殊的机构，可以向美联储借钱，很安全，有美联储的支持它们就会冒险，所以需要监管。格林斯潘不太喜欢监管，但我们有监管责任。
我们比较大的问题是什么呢？其一，我们没意识到投行和银行是一样的，投行的系统风险甚至比银行还多，没有FDIC保险，没有美联储做后盾，完全通过短期借钱融资，不吸纳储蓄。其二，美联储对次贷太放任自流了。大部分的银行都在操作次贷，然而美联储出于种种原因没有好好监管，这是监管政策的重大失误。银行得以把这些资产从账面上拿掉，进行证券化，再卖给全球投资者，同时给市场更多资金，让贷款方得到更好的条款，把风险分配给更了解也更能管理的人。
证券化很流行的另一个原因是可以把高风险的资产——次贷这样的投资组合进行金融工程处理，最底下的20%是亏损的，剩下80%的评级都是AAA，市场需要这样的金融产品。金融创新通常是好的，但是发展太快又没监管也很危险。
