这次会议讨论国有企业商品与贸易国际融资以及境外股权融资问题，是对中国国有企业的改革和发展很有实际意义的问题。
在中国转向市场经济中，国有企业面临着较大的困难。其主要表现之一就是负债率较高。
国有企业的高负债率是由多种原因造成的。一个原因是企业的资本金太少，从1983 年起实行“拨改贷”（即国家向国有企业的财政拨款改为通过银行向企业贷款），国家几乎没有直接向国有企业注入资本金，企业的资本金几乎都是从银行借来的；一个原因是企业经营不善，大量亏损；还有一个原因是企业间互相拖欠，资金周转不灵。企业的高负债率，使国有企业面临严重困难。除了高负债率以外，国有企业还有技术落后的问题，它使国有企业难以与其他企业竞争。除去那些经营不善或无法挽救的企业以外，为了解决高负债率和技术落后的问题，需要给国有企业注入大量资金，否则就无法摆脱困难。
那么，这大量的资金从哪里来？国家的财政已经相当困难，拿不出许多的钱来投入国有企业。银行的困难也很大，国有企业的大量欠账已经使银行的资产质量不佳，银行的风险已经相当大。1996 年银行已经拿出了240 亿元呆账准备金用以冲销破产企业欠银行的呆账，1997 年又要拿出300 亿元用于这个方面。但银行的呆账准备金不可能提出很多，因为，那会减少银行的利润，恶化银行的经营状况，进而减少财政的收入。同时，银行也没有许多资金借给国有企业用于技术改造。要解决国有企业的严重负债和资金短缺，必须采用多种办法。通过商品与贸易融资以及股权融资可以缓解或解决一些企业的严重负债和资金短缺问题，当然，如果是由于经营不善而造成的严重负债或资金短缺，那是要用别的办法解决的。
商品和贸易融资的主要方式是预付款融资、应收账款融资、出口信贷、进口信贷、融资租赁等，以及由此派生出来的多种多样的融资方式。在改革以前，中国不允许商业信用的存在，因此国内的商品和贸易融资没有开展。改革和开放以后，在国内和国外，出口信贷、进口信贷以及融资租赁等融资方式逐渐发展起来。中国的民用航空就基本上是以国际融资租赁的方式，利用了120 多亿美元发展起来的。十多年来，融资租赁支持了几千家企业的6000 多个技术改造项目。到1996 年，中国已有16 家中资的融资租赁公司、30 多家中外合资的租赁公司，年成交额30 亿美元以上。有些企业利用了国际金融机构的预付款融资等融资方式。近年来，还建立了中国进出口银行，它的重要业务就是为企业的进口提供信贷。在国有企业的资金严重短缺的情况下，发展商品和贸易融资是非常必要的。通过这种融资方式，可以使企业从国内特别是国外筹措到大量的资金用于技术改造、增补企业所需资金、调整企业的产品结构，可以促进企业的进口和出口，特别是大型设备的进口和出口，可以使企业灵活地运用资金，加快资金周转，减少资金的占用和沉淀，用同样多的投入获得更多收益。但是，中国国内的商品和贸易融资的发展还很不足，利用国际的商品和贸易融资也很不够。其中的原因甚多，主要原因是人们对这种融资方式的作用和特点还不认识，还缺乏相应的法规使这种融资方式纳入法制的轨道，例如有的地方在企业破产时将企业融资租赁的资产也列入破产的范围。由于银行信贷国家还未根本改变规模的行政调控方式，专业银行向商业银行转变尚未完成，国内的商品和贸易融资还难以发展，商品和贸易融资的国内与国际两个方面还难以结合进行。同时，对商品和贸易融资的发展影响很大的是少数企业不守信用，拖欠租赁设备的租金和银行的贷款的事时有发生，使一些租赁公司的经营陷入困境，使提供商业信贷的银行受到影响。还有一个突出的问题是：有些企业缺乏融资的风险分析和对风险的控制，致使到期无法偿还贷款和利息，无法支付融资租赁的租金，也有不少企业不了解国际金融市场和资本市场的规则以及融资的具体办法。为了发展商品和贸易融资，必须使参与融资活动的企业具有良好的素质和信誉，良好的经营管理，这是开展商品和贸易融资的必要前提。企业要通过商品和贸易融资促进自己的发展，必须在提高自己的素质上下功夫，树立自己的良好信誉。那种不守信用的行为，是企业的自毁行为，绝不可取。目前，应对国内的商品和贸易融资制定相应的法规。对于融资租赁，曾经提出过制定《租赁法》的意见，也可能在制定新的《合同法》时将融资租赁的法律规范于其中，当然，《合同法》也应规范其他商品和贸易融资中的一些关系。我国已经制定了《担保法》，为开展抵押和担保融资创造了条件，还制定了《商业银行法》等，也有助于开展商品和贸易融资。当然，从客观需要来看，还需在体制上、法律上进一步充实和完善。
为解决国有企业的沉重负债和资金短缺的问题，也可以采用股权融资的办法，这就是：
第一，国有企业从国内资本市场融资，如发行企业股票等。目前正在做。到1997 年3 月底，已有570 家公司在上海和深圳上市，发行A股1100.07 亿股。由于国内的资本市场的资金供给有限，不可能有许多国有企业从国内股票市场筹集资金。
第二，引入境外资金投入国有企业。这里有两种办法，一种是境外资金直接投入国有企业，或合资，或收购，或兼并；另一种办法是通过中国国内的证券市场把外资引入国有企业，目前就是购买B 股，但B股发行的规模小，到1997 年3 月底，境内发行B 股的企业87 家，筹集外资仅30 亿美元。国内资本市场中规模大的是A 股市场，但A 股市场目前不对外资开放，外资无法进入，国有企业无法通过这个渠道募集外资。将来A 股市场对外开放了，外资投入国有企业就容易了。
第三，国有企业从境外融资，在境外市场发行股票。至1997 年3月底，到境外上市企业共29 家，募集资金达59 亿美元。此外，还可以在境外发行企业债券。
这些办法都是可以做的。而在中国国内证券市场的规模受到控制和限制的情况下，国有企业到境外融资应是一条可选择的途径。
国有企业到境外融资对国有企业的改革和发展都是很有意义的。它不仅可以募集到一些资金，用以降低企业的资产负债率，增加企业的资本金，进行技术改造，扩大经营规模，而且能促进国有企业向规范的现代企业制度转变。因为国有企业要到境外上市必须按照境外上市公司的标准进行改制，而境外上市公司的标准是相当严格的，有一整套规范，必须达到。同时，到境外上市，还有助于企业走向国际市场。
但是，国有企业到境外融资并不是一件容易的事，要做许多工作。
首先，要获得国内证券主管部门的批准。这是很难的。需要向有关部门申请，获得到境外上市的指标。但是也有一些企业另想办法，而且不违反规定，那就是采用间接上市的办法。一种办法是国有企业在境外设子公司或控股公司，让子公司和控股公司在境外上市；另一种办法是境内企业通过反向收购的办法，利用已在境外上市的公司，使在境外上市。不久前，上海市通过上海市在香港的窗口公司——上海实业公司成为上海市几家公司的控股公司在香港上市。最近，北京市政府决定将北京的一些经营状况良好的公司如北京百货大楼、建国饭店等划入北京控股有限公司，然后由北京控股有限公司在香港上市募集境外资金。应该说，这是一个使国内的企业到境外融资的方便的办法。在境外上市的中国公司实际上比经证券主管部门批准的要多许多。有些企业先在美国的百慕大等地注册一家公司，然后让它上市甚至绕了几道弯在境外上市，沈阳金杯汽车公司是采取这种办法在美国上市的第一个中国公司。
其次，要选择能到境外上市的企业。这也是不容易的。国有企业到境外上市能有好的效益、有好的发展前景、有好的融资项目，一般都必须经过改组和改造才能符合境外对上市公司的要求。因为中国的国有企业都很庞杂，必须把非经营性的部分和与主业无关的部分以及经营不善的部分分离出去，使经过改组后的上市公司能有较好的财务状况，能给投资者以较高的回报。同时还要按照境外上市公司的要求，对企业的组织、会计制度等等进行改革。当然，资产评估、财务审计等工作也是要做的。
再次，要选择合适方式从境外融资。例如是发行股票还是存股证（ADR）？这是进入美国的证券市场时要考虑的。人们一般只知道发行股票，其实在美国采用存股证的方式进入美国证券市场更方便。存股证是一种以证书形式发行的可转让证券，它代表外国公司已发行的股票，存放在纽约银行或其他银行。这些公司不必遵循美国的会计准则，无需改变现有的编制申报的会计报表。美国投资者把它作为美国公司的股票来买卖。在美国上市，也不一定都选择纽约股票交易所，那里对上市公司的条件要求很高，中国的国有企业一般很难达到，在NASDAQ 上市的标准就比较低，公司的规模小也可以上市。最近，我参加一个会，见到纽约银行的NAS DA Q 的代表，与他们谈这个问题。据他们说，已有一些中国企业采用ADR 的形式在美国上市，也有一些中国企业通过买壳上市、借壳上市等方式已在NASDAQ 上市。
总之，境外股权融资是解决部分国有企业高负债率和资金不足的一个可行的办法，可以用更加灵活的办法去作。我们应该参考一些企业的成功经验，使更多的企业能在境外融资。由于中国经济的发展前景很好，境外投资者对投资于中国企业持积极的态度，对境外上市的中国公司发行的股票一般都很欢迎。今年东方航空公司在境外发行股票就很成功。
我很高兴能参加这次国际研讨会，这次会议介绍了各种各样的商品和贸易融资方式以及股权融资的方式，涉及其中的许多问题如规模问题、风险控制问题、参与融资的企业的素质问题、融资成本和效益问题，其中有许多理论探索和实际经验，有国内的经验也有同行的经验，内容很丰富，这次会有许多国内公司特别是一些大公司，也有境外金融机构和公司，因此，会议定能促进中国国有企业的商品和贸易国际融资以及股权境外融资的发展。由于我国企业和金融机构参与从事商品和贸易国际融资以及股权境外融资的时间很短，我们应当广为宣传，广为介绍，扩大境内外的联系。
本文系1997 年5 月作者在第二届国有企业商品与贸易融资国际学术研讨会上的发言
原载熊维本《企业商品与贸易融资》，中国金融出版社，1997 年
