不同的债务工具具有不同的到期期限。众所周知，长期债务资金的使用期限较长，而短期债务资金的使用期限则较短。于是，企业是采用长期债务融资还是短期债务融资将直接影响到企业的债务期限结构。然而，在我国上市公司的债务资金来源中，是长期债务偏多还是短期债务偏多呢？长、短期债务的构成情况又是怎样的呢？本部分将对我国上市公司的债务融资结构进行具体分析，以了解我国上市公司债务融资结构的现实状况。
3.1.1 上市公司债务融资结构的整体状况
债务融资结构就是企业债务资金来源项目的构成及其比例关系，是企业利用各种债务资金的静态反映。它不仅影响企业债务融资的成本、债务的期限结构，而且还影响到企业的价值。由于债务融资结构相关指标的设立及相关数据获取的难度较大，对企业债务融资结构的具体内容进行分析的研究不多见。在此，我们将对上市公司债务融资结构的具体现状进行统计分析，以了解我国上市公司整体债务融资结构的现状。在此分析中，债务资金来源的项目遵循上市公司年报中资产负债表上对负债各项目的分类。
1.本研究数据的来源、样本的选取及分析时段
为考察我国上市公司债务融资结构的整体特征，本研究的数据来源于香港理工大学中国会计与金融研究中心和深圳市国泰安信息技术有限公司共同开发的中国股票市场和会计研究数据库（CSMAR2008）的财务与市场数据库。选取了2007年12月31日之前上市的所有A股上市公司，考虑到金融类上市公司的资产与负债具有其自身的特性，且上市的公司数目又不多，因而被剔除在样本之外；样本期间为1996~2007年。
2.相关概念的说明
为分析我国上市公司债务融资结构现状的现实状况，将所使用的相关概念说明如下：（1）短期借款，是指公司借入的尚未归还的一年期以下（含一年）的借款。（2）应付票据，是指公司为了抵付货款等而开出的尚未到期付款的应付票据，包括银行承兑汇票和商业承兑汇票。（3）应付账款，是指公司因购买原材料、商品或接受劳务供应等而应付给供应单位的款项。（4）预收账款，是指公司按照购货合同规定预收购买单位的款项。（5）应付工资，公司应付而未付的职工工资。（6）应付福利费，公司提取的职工福利费的期末余额。职工福利费按职工工资总额的14%提取，主要用于职工医药费、医护人员工资、医务经费、职工生活及困难补助等支出。（7）应付股利，公司经董事会或股东大会决议确定分配的、尚未支付的现金股利。（8）流动负债，是指将在一年或者超过一年的一个营业周期内偿还的债务，包括短期借款、应付票据、应付账款、预收账款、应付工资、应交税金、应付利润、其他应付款、预提费用等。（9）长期借款，是指公司向银行或其他金融机构借入的期限在一年期以上（不含一年）的各项借款。（10 ）应付债券，是指公司为筹集长期资金而实际发行的债券及应付的利息。（11 ）长期应付款，公司除长期借款和应付债券以外的其他各种长期应付款，包括采用补偿贸易方式下引进国外设备价款、应付融资租入固定资产租赁费等。（12）其他长期负债，是指不能列入长期负债其他各项目的长期负债。
3.上市公司债务融资结构整体状况
表3-1给出了A股非金融类上市公司1996~2007年的整体资产负债率、流动负债比率、长期负债比率和银行信用比率，样本期间的平均值分别为49.41%、76.94%、23.06%和46.81%。我国上市公司的债务融资结构中，从期限结构的分类来看，期限短的流动负债占绝对的主导地位，而期限长的长期负债则只占有一个较小的比重，这表明我国上市公司偏好于期限短、流动性好的流动负债。从债务资金的来源来看，银行信贷是企业债务资金的主要来源。从这12年的时序特征来看，企业的整体资产负债率呈递增的趋势，而银行信用比率的总体特征则呈现出递减的趋势，特别是2007年，银行信用比率比平均值低7个多百分点，比2006年下降了近5个百分点。流动负债比率呈递减的趋势，而长期负债则呈递增的趋势。但在2000年，企业资产负债率出现最低点45.05%，长期负债也接近于最低点，为19.46%，而短期负债比率仍呈上升的趋势，表明企业负债率的降低，主要是由于长期负债的减少造成的，这可能与在1996~1999年间央行连续7次的降息有关，企业为避免长期债务的利息率风险，而采取减少长期债务融资或用短期债务融资来替代长期债务融资的方式，以降低利息率风险，从而降低债务融资成本。
4.上市公司短期债务融资结构状况
在上市公司的年报中，用来反映短期债务的指标项目很多。本分析从中选取了能大体反映企业债权债务关系的7项指标，以了解上市公司的短期债务融资结构状况。在我国，与企业具有债权债务关系的利益相关者主要是银行（包括非银行金融机构）、往来企业、职工、股东等。所有上市公司的短期债务融资结构中，短期借款所占的比重最大，平均为37.83%，其次是应付账款、应付票据和预收账款，这三项指标反映的是企业之间的往来所形成的资金占用关系，占流动负债的比率平均为34.53%。至于企业来自职工和股东的债务融资所占流动负债的比重不大，分别为1.85%和2.78%。在1996~2007年的样本期间，上市公司的银行信贷（短期借款）占流动负债的比重有明显降低的趋势，从1996年的最高点45.01%下降到了2007年的最低点28.19%，下降了近17个百分点。而商业信用（表示企业相互之间往来所产生的资金占用关系）则呈明显的上升趋势，从1996年的26.65%增加到了2007年的44.80%，提高了18个多百分点。再者，上市公司的整体资产负债率在提高，而银行信用的比率则在不断下降，这表明：（1）银行信贷逐渐凸显出其有限性，企业开始转向其他的融资渠道来为其经营发展筹集资金。（2）随着银行商业化改革的深入，银行的风险意识逐渐增强，而上市公司业绩又呈下滑趋势，故出现“惜贷”现象。从表3-3可知，企业为了筹集到企业发展所需资金而首选了商业信用这一融资渠道，试图用商业信用来替代银行信贷，这也是在我国债务融资渠道单一的情况下企业理性选择的结果。另外，我们还可看出，企业对职工工资的拖欠在不断上升，从1996年的0.95%增加到了2007年的2.39%，增长了151.58%，对股东支付的股利却在下降，从1996年的4.42%下降到了2007年的0.28%，下降了93.97%，这间接地表明企业为满足经营发展的资金需求，在通过拖欠职工薪酬和少发股利的方式，以使资金尽量留存于企业而确保其发展。
5.上市公司长期债务融资结构状况
所有非金融类上市公司的长期负债中长期借款占据绝对主导位，平均为81.11%，其次是长期应付款，主要反映的是上市公司采用补偿贸易方式下引进国外设备价款、应付融资租入固定资产租赁费等，平均为10.58%。至于应付债券，它所反映的是上市公司采用发行债券的方式来为公司筹集长期资金的情况，在长期负债中所占的比率很小，仅为3.78%。从长期债务融资结构表3-4来看，银行信贷也是上市公司长期债务资金的主要来源，上市公司采用发行长期债券的方式来筹集长期资金的比重极小。但从非金融类A股上市公司长期债务融资结构的时序特征来看，上市公司使用长期债券的比重呈现出明显的上升趋势，从1996年的1.72%增加到了2007年的10.75%，增长了525%。但从应付债券的样本分布来看，通过发行债券来筹集长期资金的公司很少，并且1996~2007年使用公司债券的公司数呈递减的趋势。这是由于我国企业债券市场不发达，导致我国上市公司债务融资方式单一的必然结果。
尽管银行信贷是企业长期债务资金的主要来源，但有相当大比率的上市公司，其长期借款却为0 ，甚至于有16.92%的企业根本就不使用长期债务，所有的债务资金全部来自于期限短、流动性好的流动负债。并且，在样本期间，上市公司的债务资金完全依赖短期限流动负债而根本就不使用长期债务的样本比例呈递增趋势。
3.1.2 上市公司债务融资结构的行业特征
整体债务融资结构特征在行业之间存在较大的差异，尤其是公用事业类企业与其他类企业在债务融资结构上的差异比较明显。资产负债率最高的是商业类企业，为54.66%，最低的为公用事业类，为47.55%，相差7个多百分点；流动负债率最高的是商业类，为91.13%，最低的为公用事业类，为57.95%，相差33个多百分点；与此相对应，长期负债率最低的是商业类，为 8.36%，最高的是公用事业类，为35.46%。从银行信用来看，各行业之间也存在一定的差异，最低的是公用事业类，为 41.86%，最高的是综合类企业，为47.59%，相差近6个百分点。
由此，我们不难看出，企业的债务融资结构与企业的行业特征之间存在着一定的相关性。商业类企业属于商品流通类企业，主要资金是用于存货等流动资产，且易于受季节性的影响，理所当然，高流动负债比率对企业有利。因为期限短的流动负债使企业具有较高的财务灵活性，同时使企业易于根据资金的需求来融资，做到资金的需求与供给的同步。而公用事业类企业，大多属于垄断性行业。产品大多不存在更新换代问题，收益风险主要是需求不足，而不是竞争引起的。产品或服务的价格比较稳定，业务收益波动程度较低，也比较稳定，而且具有一次性投资规模大、后续投资小、投资回收期长等特征。故不难推断出其长期债务率高的结论。各行业的长、短期债务融资结构特征如表3-9和表3-10所示。从各行业的短期债务融资结构来看，行业间存在较大差异的主要是公用事业类企业，其短期借款和商业信用均为最低，分别为32.12%和23.95%，而应支付的股利却最高，为4.45%。从各行业的长期债务融资结构来看，公用事业类的长期债务率之所以偏高，主要是由于长期应付款使用比率的增加，而不是由长期银行信贷所引起的。在所有行业中，使用长期贷款最少的就是公用事业类企业，仅56.95%，而其他行业的长期借款比率均在80%以上。这表明我国公用事业类上市公司主要采用补偿贸易方式引进国外设备和融资租赁等方式来筹集长期债务资金。同时，采用发行长期债券来筹集长期资金最多的也是公用事业类企业，比率为7.9%，较最少使用长期债券的商业类企业的2.25%要高出5个多百分点。有关各行业债务融资结构的年度特征见附录（表1~表3）。
3.1.3 上市公司与国内企业债务融资结构特征的比较
我国上市公司与国内企业平均资产负债率、长期债务比率如表3-11所示。我国上市公司资产负债率和长期债务比率都要远低于全国企业的平均水平。这表明我国上市公司的债务融资，尤其是长期债务融资要低于国内企业的平均水平。国内企业中包含有已上市的企业和未上市的企业。相对未上市企业而言，股票市场的准入为上市企业提供了多样的融资渠道。上市公司与未上市公司在融资方式上的一个重要区别就在于上市公司可通过股票市场发行股票来筹集资金。基于股票市场对上市公司与非上市公司的准入与否，有理由认为，上市公司之所以资产负债率和长期债务率都低于全国企业平均水平的一个合理解释是，上市公司尽可能地利用股票市场来筹集长期资金，用股本替代长期债务资金，从而导致资产负债率和长期债务率均偏低的现象，表现出股权偏好。有关股本与长期债务资金之间的替代关系我们将在后面做进一步的探讨。
3.1.4 债务融资结构特征的国际比较
我国上市公司债务融资结构与其他国家存在较大的差异：（1）资产负债率较低，其他国家的资产负债率大多在60%~70%，而我国上市公司的资产负债率仅为49.41%，远低于其他国家的负债水平，比其他国家中资产负债率最低的英国还要低8个多百分点。（2）中国上市公司的流动负债水平与其他7个国家差不多，但中国上市公司短期借款使用率偏高，在总负债中所占的比例最高，为29.1%，比其他7个国家中比例最高的日本也要高出近5个百分点。应付款在负债中的比例也是最高的，为29.99%，比其他7个国家中最高的法国也要高出5个多百分点。
各国或地区的长期债务资金使用率（长期负债/总资产）和长期债务比率（长期负债/总负债）。系列1为发展中国家或地区，系列2为发达国家或地区。我国上市公司的长期债务资金使用率和长期债务比率分别为10.834%和23.06%，处于较低水平的位置。另外，我们还可看到，发展中国家的长期债务资金使用率和长期债务率普遍低于发达国家，大多聚集在图形的左边。这表明发展中国家的债务融资中，大多采用短期债务；而在发达国家中，长期债务与短期债务几乎持平。
在发展中国家与发达国家之间的融资方式为什么会存在如此大的差异呢？德米尔居斯—昆特和麦克斯莫威卡（Demirguc -Kunt and Maksimovic，1999）研究表明，这主要是由于国家间的制度与契约环境上的差异所造成的。而造成我国上市公司这种债务融资结构的原因可能是多方面的：（1）银行信用占据着企业融资的主导地位，而银行从自身资金安全的角度出发，采取发放短期贷款的方式来控制风险。（2）中国上市公司进行长期融资时普遍存在股权偏好，以及在上市前尽量剥离长期债务，从而导致我国上市公司长期债务偏少。（3）相对股票市场和国债券市场，中国企业债券市场明显处于落后状态，从而无法满足企业长期资金的需求。（4）正如我国大量研究所得出的结论，我国上市公司股权融资的成本要远低于债务融资成本。有关形成我国这种债务融资结构的具体原因，后面将再做进一步的分析。
